L’avis de PFX: MES, Licence bancaire, Grèce, Euro-obligation, BCE, Pacte budgétaire, le point sur la Zizanie Européenne

La probabilité d’une faillite de la Grèce grandit de jour en jour. Oui, mais après ? Si le Vieux Continent désire sauver sa monnaie unique, il se pourrait qu’il doive entreprendre des mesures dont l’issue est incertaine, voire risquée. A chacune de ces mesures est associé un ensemble de menaces qui assombrissent l’horizon autrefois flamboyant de l’euro. L’Europe cherche donc  laquelle de ces issues est la moins néfaste. Et ce n’est qu’un début.

La première question à se poser est la suivante : Athènes parviendra-t-elle à obtenir l’aide dont elle a besoin, ou va-t-elle sombrer dans la faillite ? C’est le sujet donc vont débattre les dirigeants européens cette semaine : le 1er ministre Antonis Samaras se déplace à Paris et à Berlin afin de demander (implorer ?) l’aide de François Hollande et Angela Merkel. Même si ces discussions n’aboutissent pas à des décisions formelles, les deux puissances seront fixées : elles sauront à quoi s’en tenir à propos de la Grèce, elles en tireront les conclusions nécessaires.

De toute façon, si l’on considère l’ensemble de l’Eurozone, la tragédie grecque s’avère être une mise en bouche avant la bataille finale pour sauver l’euro. Si la Grèce en venait vraiment à devoir dévier de la trajectoire de l’euro –que ce soit par le biais d’une faillite ou en quittant l’Eurozone – la priorité pour les autres membres serait alors de faire feu de tout bois, d’envisager chaque issue possible afin d’éviter que la fissure qui commence à ébrécher l’euro ne se transforme en écroulement. Et que la dissolution qui s’esquisse ne touche tous les pays de l’Eurozone.

En réalité, le principal objectif est d’éviter que les pays qui sont en crise ne subissent le même sort que la Grèce. La priorité ? Empêcher que les coûts d’emprunt des pays comme l’Espagne et l’Italie ne s’élèvent encore plus haut. En comparaison avec l’Allemagne, l’Espagne doit payer des primes de risques déjà exorbitantes. Lorsque Berlin empruntait à 10 ans, les investisseurs demandaient un taux d’intérêt de 1.4% la semaine dernière. Pour l’Espagne, on se situait à  6.7% !

Au final, l’Espagne est contrainte à s’acquitter de coûts d’emprunt très élevés, et ce bien qu’elle doive en même temps faire tout son possible pour réduire ses dépenses budgétaires. Cela ne rend que plus lointain pour Madrid l’espoir de s’extirper du cercle vicieux de la dette, de l’austérité et de la récession.

Les analystes s’inquiètent donc d’un possible effet domino : si la Grèce devient insolvable, les investisseurs risquent de céder à la panique et de demander des taux d’intérêt encore plus hauts aux deux pays méditerranéens. Cela sonnerait le glas pour ces derniers, contraints alors de faire appel à une aide extérieure.

Aujourd’hui, les débats se concentrent sur 3 issues possibles pour stopper la hausse dramatique des spreads des dettes souveraines :

  • Le rachat à grande échelle d’obligations souveraines par la BCE, afin de « capper » les taux et d’intervenir lorsque ils dérivent trop loin

  • Donner une puissance de feu illimitée à un fonds de renflouement permanent de l’euro, le MES (Mécanisme Européen de Stabilité), tout en lui procurant une licence bancaire qui lui donnera la possibilité de faire marcher la planche à billets

  • Mettre en place un système d’émission de dette commune aux pays de l’Eurozone ; ce qu’on appelle les euro-obligations.

Toutes ces idées ont une chose en commun : aucune n’a jamais été essayée, et il est quasi impossible de connaître quelles conséquences leur mise en place pourrait avoir. Pour chacune d’entre elle, des dommages collatéraux sont potentiellement attendus. Mais l’Eurozone et la BCE vont devoir faire un choix : reste à espérer que ce soit le moins pire de tous.

Les euro-obligations, ou la grande opération maquillage pour simuler l’homogénéité de l’Eurozone

Quel fonctionnement ? Les euro-obligations seraient mises en place afin de brouiller les niveaux de solvabilité des différents pays de l’Eurozone. Peu importe que ce soit la France, l’Allemagne, l’Espagne ou la Grèce, tous ces pays émettraient une dette commune. En partant du postulat que l’Allemagne en ferait partie, elle jouerait un rôle de garantie, et permettrait ainsi à des pays comme l’Espagne de diminuer significativement le coût de leur endettement, par rapport à la dette « individuelle » qu’elle émet aujourd’hui.

L’effet positif supplémentaire serait d’envoyer un message fort aux investisseurs et aux marchés : l’Eurozone fonctionne sur un principe de solidarité. Nous avançons main dans la main. Nous sommes unis dans l’adversité.

En revanche, cette bonne idée est accompagnée d’effets pervers. Le principal d’entre eux est le manque de rayon d’action pour renforcer la discipline budgétaire. On peut penser que les pays périphériques vont se contenter de continuer à emprunter en toute liberté, puisque la facture sera ensuite partagée entre tous les pays de l’Eurozone. Holger Schmieding, chef économiste à la Berenberg Bank, déclare que « les euro-obligations ne sont pas la bonne façon de faire. Il suffit que le Parlement Fédéral donne son accord une fois, et soudainement, des pays comme l’Italie pourront emprunter avec les garanties allemandes ».

De plus, les euro-obligations ne résoudront en rien la crise aigüe qui secoue les pays de l’Eurozone ; ce pourquoi le gouvernement allemand s’y oppose. Néanmoins, leur création pourrait être débattue à nouveau si l’euro parvenait à être stabilisé. Sur le long-terme, même les troupes conservatrices d’Angela Merkel se font à l’idée d’une politique budgétaire européenne, partage de la dette y compris. Mais avant tout, il faut trouver une solution pour s’assurer que tous les pays feront preuve de discipline. Ce n’est donc que dans quelques années que l’on aura le recul nécessaire pour savoir si un traité budgétaire peut juguler la dette sur le long terme.

Le MES, ou comment faire apparaître l’argent comme par magie

Quel fonctionnement ? Le MES (Mécanisme Européen de Stabilité) devrait être mis en place cet automne. Il mettra à disposition des pays de l’Eurozone un fonds commun afin d’affronter la crise de la dette. Le but en soi est donc de pourvoir financer des programmes d’aide à des pays en difficulté, comme l’Espagne et l’Italie actuellement.

Mais ici aussi, un problème de taille s’impose : le MES ne dispose pas d’assez de moyens pour renflouer des pays d’une telle envergure. Le fonds n’atteindra pas sa capacité total de prêt (500 milliards d’euros) d’ici mi 2014, et cela ne suffira même pas pour lutter contre l’incendie qui ravage les pays périphériques.

Depuis des mois, les hommes politiques réfléchissent à une alternative pour remplir les caisses sans pour autant demander aux gouvernements nationaux de donner encore plus d’argent. C’est là qu’intervient un petit tour de passe-passe : la combine, c’est de donner au MES une licence bancaire lui permettant d’emprunter autant d’argent que désiré auprès de la BCE. Ainsi, le MES rachèterait les obligations des pays en crise, et les donnerait ensuite à la BCE comme prêt garanti, aussi simplement que le font les banques « normales ».

Le MES pourrait ensuite faire fonctionner la planche à billet pour racheter de nouvelles obligations, qui à leur tour seraient déposées comme titres pour de prochains prêts. Cela permettrait au MES d’avoir un accès illimité à la monnaie et de soulager le fardeau des taux d’intérêt qui pèsent sur les nations. C’est donc ça l’avantage : faire mieux que la BCE, qui elle ne peut que racheter sur les marchés secondaires, et racheter directement aux gouvernements à sa valeur faciale. Sans aucun investisseur intermédiaire, comme c’est actuellement le cas pour la BCE.

Malheureusement, de nombreuses objections s’élèvent face à la combine du MES, qui équivaut grosso modo à faire apparaître l’argent par magie. La BCE a jusqu’ici refusé de considérer le MES comme un partenaire et de lui prêter de l’argent. Les statuts de la Banque Centrale interdisent de financer les gouvernements, et le MES apparaît clairement comme une institution étatique. C’est ce qui a conduit des économistes tels que Michael Hütler, chef de l’influent Institut de Recherche Economique de Cologne, à désigner la proposition comme « une brèche dans la digue ».

Les politiciens berlinois font preuve d’encore plus de réserve, effrayés par la possibilité que le MES puisse constituer un véritable puits sans fond. Jusqu’ici, le gouvernement allemand a posé une limite claire et précise pour sa contribution : 190 milliards d’euros. Mais dans la perspective où le mandat du fonds était une puissance de feu illimitée, ce chiffre ne représente plus rien.

Thomas Straubhaar, directeur de l’Institut d’Economie Internationale d’Hambourg, déclare : « Si cette voie est celle choisie, on ne pourra plus fixer de limite à l’endettement. Il y aura le danger de devoir encore et encore injecter de l’argent ; or, c’est justement pour éviter d’être pilotée par les marchés que la licence bancaire a été installée ».

Mais en dépit des effets pervers, Straubhaar considère que l’idée est une « alternative judicieuse » aux politiques de crise qui ont été poursuivies jusqu’ici. « On doit simplement accepter les risques encourus ».

La BCE attaque les marchés au corps à corps

Quel fonctionnement ? Le dernier recours de cette crise, c’est la BCE en personne. L’institution interviendrait tout simplement sur les marchés secondaires pour doper la demande et donc faire baisser les taux.

Plus tôt cette semaine, une information a filtré comme quoi la BCE débattrait d’une proposition fondée sur cette idée. Ainsi, la BCE pourrait « capper » (plafonner) les taux des pays surendettés. Actuellement, on pourrait penser à un niveau de 6%. Si les taux menacent de dépasser cette limite, la BCE interviendrait et rachèterait des titres. Comme elle a des ressources illimitées, ses fonds seraient inépuisables.

Dans le scénario idéal, et c’est l’objectif, la BCE n’aurait même pas à lever le petit doigt. La simple menace d’une intervention découragerait les investisseurs. Straubhaar affirme ainsi « si la BCE est claire dans ses intentions, et s’oppose à aller plus loin, les spéculateurs devront choisir entre se soumettre aux ordres de la BCE, ou ne plus faire de business du tout. Mais cette dernière option est très peu probable », l’Eurozone restant un lieu attractif pour les investissements.

Mais il y a évidemment des limites à ce programme. Avec un plafonnement des taux, la BCE deviendrait un simple outil (voire un pantin) des Etats membres, une évolution qui serait très controversée dans la mesure où cette institution est supposée indépendante. La Banque Centrale est tributaire de la confiance des acteurs de la finance, mais si elle commence à aider les pays à imprimer de la monnaie, cette confiance pourrait se dégrader sur le long-terme.

Se pose également la question du contrôle politique : qui pilotera et vérifiera les obligations rachetées par la BCE, et à quel niveau les plafonds doivent-ils être fixés ? La coupure est nette ici : la BCE n’est responsable devant aucun parlement, et fixer la politique budgétaire est l’une des plus importantes missions qu’ont les parlementaires.

Afin de régler ce problème, l’économiste Schmieding soutient qu’une institution politique (pourquoi pas le MES) devrait décider quel pays peut recevoir l’aide, à quel condition il doit répondre pour y prétendre. L’une de ses missions serait également de fixer le niveau des plafonds de taux, en collaboration avec la BCE. Selon Schmieding, « cette solution serait la meilleure ».

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